به گزارش خبرنگار اقتصادی خبرگزاری تسنیم،  اقتصاد جهانی در حال ورود به یک فاز خطرناک و بی‌سابقه از بی‌ثباتی مالی است. در حالی که بسیاری از تحلیلگران غربی تلاش می‌کنند بحران‌های اقتصادی فعلی را به نوسانات مقطعی یا سیاست‌های پولی یک کشور خاص تقلیل دهند، شواهد حاکی از یک «فاجعه ساختاری» است. «روبین بروکس» ، اقتصاددان  بین‌المللی و استراتژیست ارشد سابق بازارهای ارز، در تازه‌ترین یادداشت خود  با عنوان «فاجعه قطار مالی جهانی» (The Global Fiscal Train Wreck)، پرده از یک بحران عمیق برداشته است.

او استدلال می‌کند که افزایش شدید بازده اوراق قرضه دولتی بلندمدت، یک پدیده مختص به ایالات متحده نیست، بلکه پیامد مستقیم انباشت وحشتناک بدهی‌های عمومی در دوران همه‌گیری کرونا در سراسر کشورهای توسعه‌یافته است و اقتصاد غرب در حال حرکت به سمت یک «تعادل مالی بد» است.

در این گزارش تفصیلی، بر اساس تحلیل‌های این اقتصاددان و داده‌های کلان بازارهای مالی، به بررسی سه دلیل اصلی این بحران، مفهوم «تجارت بی‌ارزش‌سازی پول» و تصادفات مالی مرگباری که در انتظار دولت‌های غربی است، می‌پردازیم.

توهم استثناگرایی آمریکایی و واقعیت تلخ جهانی

یکی از بزرگ‌ترین اشتباهات تحلیلی در بازارهای مالی امروز، نگاه محدود به اقتصاد ایالات متحده آمریکا به عنوان تنها مقصر یا تنها قربانی افزایش نرخ بهره است. روبین بروکس در گزارش خود با بررسی اوراق قرضه در کشورهای گروه ده (G10)، اثبات می‌کند که افزایش بازدهی‌های بلندمدت یک پدیده کاملاً جهانی است.

وقتی به بازدهی فوروارد 10 ساله در 10 سال آینده (10y10y forward yields) در اقتصادهای پیشرفته نگاه می‌کنیم، متوجه می‌شویم که ایالات متحده در این زمینه استثنا نیست. این روند صعودی و نگران‌کننده، ریشه در یک «ولخرجی بی‌سابقه جهانی» دارد که در دوران پاندمی کرونا رخ داد. دولت‌های غربی برای سرپا نگه داشتن اقتصادهای خود در دوران قرنطینه، تریلیون‌ها دلار پول چاپ کردند و سطح بدهی‌های عمومی را به ارقامی نجومی رساندند. اکنون، بازارهای مالی در حال قیمت‌گذاری این واقعیت هستند که این بدهی‌ها هرگز به روش‌های سنتی قابل پرداخت نیستند.

در این بخش نمودار مربوط به مقایسه بازدهی اوراق فوروارد (10y10y) در کشورهای G10 آمده است. این نمودار نشان می‌دهد که خطوط بازدهی برای تمامی کشورهای توسعه‌یافته با شیب تندی در حال افزایش است و آمریکا از بقیه متمایز نیست.

 

سه دلیل اصلی برای یک بحران قریب‌الوقوع جهانی

بروکس در تحلیل خود، سه دلیل ساختاری بزرگ را برای خروج این «قطار مالی» از ریل اقتصاد جهانی برمی‌شمارد:

1. انباشت بدهی‌ها و نابودی فضای مالی (Fiscal Space)

نخستین دلیل، کاهش شدید توانایی دولت‌ها برای مقابله با بحران‌های آینده است. داده‌ها نشان می‌دهند که کسری بودجه اولیه تعدیل‌شده با چرخه تجاری در اقتصادهای پیشرفته، از سال 2022 به این سو به طور متوسط به 1.9 درصد تولید ناخالص داخلی (GDP) رسیده است؛ رقمی که تقریباً دو برابر میانگین 1.1 درصدی در دو دهه پیش از آن (2000 تا 2019) است. این یعنی دولت‌های غربی حتی در دوران رشد اقتصادی پس از کرونا نیز نتوانسته‌اند ولخرجی‌های خود را کنترل کنند. این عدم پایبندی به انضباط مالی باعث شده تا بازارها باور کنند که عرضه اوراق قرضه دولتی پایانی نخواهد داشت، و در نتیجه، بازدهی (سود مورد انتظار خریداران اوراق) به شدت بالا رفته است.

نمودار زیر، رشد کسری بودجه ساختاری و حجم انباشت بدهی عمومی کشورهای توسعه‌یافته (AEs) از سال 2000 تا 2026 نشان می دهد که به وضوح جهش خیره‌کننده کسری بودجه پس از کرونا و عدم بازگشت آن به سطوح پیشین مشخص است.

 

2. تغییر پارادایم بازارها و بازگشت «تجارت بی‌ارزش‌سازی» (Debasement Trade)

دلیل دوم، تغییر نگاه سرمایه‌گذاران به ذات پول‌های بدون پشتوانه (فیات) غربی است. بروکس به پدیده‌ای اشاره می‌کند که از اجلاس جکسون هول در سال گذشته میلادی کلید خورد: «تجارت بی‌ارزش‌سازی». سرمایه‌گذاران هوشمند متوجه شده‌اند که دولت‌های بدهکار، تنها یک راه برای فرار از ورشکستگی رسمی دارند و آن، ایجاد تورم عامدانه یا سرکوب مالی است تا ارزش واقعی بدهی‌هایشان کاهش یابد.

به همین دلیل است که تقاضا برای دارایی‌های مقاوم در برابر تورم، به‌ویژه فلزات گران‌بها مانند طلا، به شدت افزایش یافته است. بازارها در حال قیمت‌گذاری یک «وخامت ساختاری مالی» هستند. وقتی سرمایه‌گذاران می‌بینند که قرار است ارزش پول ملی از طریق تورم از بین برود، سرمایه‌های خود را از اوراق قرضه دولتی خارج کرده و به سمت دارایی‌های سخت می‌برند، که این خود عامل دیگری برای افت قیمت اوراق و افزایش بازدهی آن‌هاست.

3. افزایش «تصادفات مالی»؛ از لندن تا توکیو

سومین نشانه و دلیل برای این بحران جهانی، وقوع پی‌درپی بحران‌های محلی است که بروکس از آن‌ها به عنوان «تصادفات مالی» (Fiscal Accidents) یاد می‌کند. بازارها اکنون به هرگونه سیاست مالی انبساطی واکنش‌های خشنی نشان می‌دهند.

سقوط دولت «لیز تراس» در بریتانیا در سال 2022، یکی از اولین نشانه‌های این تغییر رفتار بود. زمانی که دولت او یک بودجه با کاهش مالیات‌های بدون پشتوانه ارائه داد، بازار اوراق قرضه بریتانیا دچار فروپاشی شد و بانک مرکزی انگلیس مجبور به مداخله اضطراری گردید. اما این پایان ماجرا نبود.

بحران ژاپن، یک بحران بدهی، نه صرفاً یک نوسان ارزی

یکی از جذاب‌ترین بخش‌های تحلیل بروکس در مقاله «فاجعه قطار مالی جهانی»، نگاه متفاوت او به سقوط ارزش «ین» ژاپن در سال‌های اخیر است. بسیاری از رسانه‌ها، کاهش ارزش ین را صرفاً ناشی از اختلاف نرخ بهره میان فدرال رزرو آمریکا و بانک مرکزی ژاپن (BoJ) می‌دانند. اما بروکس معتقد است که مسئله بسیار عمیق‌تر از این است: ژاپن با یک «بحران بدهی» روبه‌روست.

دولت ژاپن در دهه‌های گذشته مانند «بزرگ‌ترین معامله‌گر تجارت انتقالی (Carry Trader) در جهان» عمل کرده است؛ به این معنا که با سرکوب شدید نرخ بهره و چاپ پول بی‌پشتوانه، منابع مالی کوتاه مدت و ارزان تهیه کرده و در دارایی‌های پرخطر خارجی و سهام سرمایه‌گذاری کرده است. بروکس استدلال می‌کند که فشارهای مداوم برای کاهش ارزش ین، در واقع واکنش بازار به سیاست «سرکوب بازده اوراق قرضه» و انباشت وحشتناک بدهی در ژاپن است. به همین دلیل است که مداخلات مستقیم ارزی بانک مرکزی ژاپن برای تقویت ین، یکی پس از دیگری با شکست مواجه می‌شوند. مداخله در بازار ارز نمی‌تواند مشکلی را که ریشه در ترازنامه ویران‌شده و بدهی‌های سرسام‌آور دولت دارد، حل کند.

 نمودار بالا مربوط به افت ارزش ین ژاپن در برابر دلار همراه با مداخلات بی‌حاصل بانک مرکزی این کشور است.

تله استقراض کوتاه‌مدت و توهم کنترل بانک‌های مرکزی

نکته هشداردهنده دیگری که در ابعاد کلان این گزارش به چشم می‌خورد، تغییر ساختار بدهی‌سازی دولت‌هاست. به عنوان مثال، در ایالات متحده آمریکا، اسناد خزانه کوتاه‌مدت (T-bills) اکنون حدود 85 درصد از کل انتشار ناخالص بدهی‌های خزانه‌داری را تشکیل می‌دهند که بالاترین میزان در بیش از دو دهه گذشته است.

این شیفت خطرناک به سمت بدهی‌های کوتاه‌مدت، به این معناست که هزینه تامین مالی دولت‌ها اکنون به شدت و به صورت مستقیم به سیاست‌های نرخ بهره بانک‌های مرکزی گره خورده است. در گذشته، دولت‌ها با فروش اوراق 30 ساله می‌توانستند خود را در برابر نوسانات کوتاه‌مدت بیمه کنند، اما اکنون، هرگونه تعلل یا اشتباه بانک مرکزی (مانند فدرال رزرو) در کنترل نرخ بهره، مستقیماً به بحران پرداخت بدهی برای دولت تبدیل می‌شود. در چنین شرایطی، مسئله «اعتبار بانک‌های مرکزی» به شدت زیر سوال رفته است و بازارها دیگر روی لفاظی‌های مقامات پولی حسابی باز نمی‌کنند.

 بازارها خودشان را قضاوت می‌کنند

گزارش «روبین بروکس» یک زنگ خطر جدی برای سیاست‌گذاران در سراسر جهان غرب است. همان‌طور که یکی از کارشناسان در نقد این مقاله اشاره کرده است، تغییر تعادل بازارها دیگر بر اساس مدل‌های علمی صرف صورت نمی‌گیرد، بلکه بر اساس «احساسات» و وحشت سرمایه‌گذاران از بی‌انضباطی دولت‌ها رخ می‌دهد. بازارهای مالی اکنون خودشان در حال قضاوت وضعیت هستند و رأی آن‌ها کاملاً روشن است: «قطار مالی اقتصاد جهانی با سرعت در حال حرکت به سمت یک دره است.»

هنگامی که شما در جهانی غرق در بدهی زندگی می‌کنید و فضای مالی دولت‌ها (Fiscal Space) به طور کامل تخلیه شده است، بروز هرگونه شوک جدید—خواه یک جنگ جدید باشد، خواه ترکیدن حباب سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی (AI Bubble)—می‌تواند ماشه یک فروپاشی بی‌سابقه در بازارهای اوراق قرضه دولتی را بکشد. سرمایه‌گذاران در حال درک این موضوع هستند که «سرکوب مالی» و «کاهش ارزش پول» تنها راه‌حل‌های باقی‌مانده در جعبه‌ابزار غرب برای فرار از کوه بدهی‌هاست؛ حقیقتی که چشم‌انداز اقتصاد جهانی در اواخر دهه 2020 را بسیار تاریک و پرنوسان ترسیم می‌کند.

انتهای پیام/